Erdgas zackt im Jahresrhythmus, Öl wechselt das Regime. Gold macht fast nichts: eine leicht steigende, beinahe schnurgerade Linie. Genau deshalb ist die Goldkurve das beste Lehrstück im ganzen Thema. Bei Gold fällt vom Cost of Carry fast alles weg, was andere Kurven verbiegt, und übrig bleibt ein einziger Treiber. Und wenn diese langweilige Linie doch einmal ausbricht, ist im physischen Markt etwas passiert.
Dieser Artikel vertieft ein Teilthema aus dem Hauptartikel zur Terminstrukturkurve. Die Grundlagen zu Forward Curves stehen dort.
Kurz gefasst: Die Gold-Terminstruktur steht fast immer in flachem Contango. Die Steigung entspricht im Wesentlichen dem Dollar-Zins minus der Leihrate für Gold. Lagerkosten fallen kaum ins Gewicht, Saisonalität gibt es nicht. Steigen die Zinsen, wird die Kurve steiler. Wird physisches Gold in London knapp, flacht sie ab oder kippt.
Warum bei Gold nur der Zins übrig bleibt
Die Formel hinter jeder Terminstruktur ist bei allen Rohstoffen dieselbe: Finanzierung plus Lagerung plus Versicherung, abzüglich des Vorteils, die Ware sofort zu besitzen. Das ist der Cost of Carry. Bei Gold schrumpfen drei dieser vier Posten auf nahezu null.
Lagerung kostet fast nichts. Nicht absolut, sondern relativ zum Wert. Eine Tonne Erdgas braucht eine Kaverne, eine Tonne Gold passt in eine Ecke eines Tresorraums und ist ein Vermögen wert. Die Gebühren für allokierte Lagerung liegen im Bereich von Bruchteilen eines Prozents pro Jahr.
Es gibt keine Saison. Gold wird nicht verheizt und nicht geerntet. Keine Heizperiode, kein Ernteterminkalender, kein Raffineriezyklus, der bestimmte Monate teuer macht. Deshalb fehlt die Wellenform, die die Erdgas-Terminstruktur prägt.
Gold verdirbt nicht und ist nie wirklich weg. Praktisch alles jemals geförderte Gold existiert noch. Der oberirdische Bestand ist gegenüber der Jahresförderung so groß, dass echte physische Knappheit im Weltmaßstab kaum entstehen kann. Damit fehlt die Convenience Yield, die bei Öl die Kurve kippen lässt.
Übrig bleibt die Finanzierung. Wer Gold heute kauft und in zwölf Monaten liefert, bindet ein Jahr lang Kapital. Genau dieser Zins ist die Steigung der Goldkurve.
Der Zins ist die Steigung
Ein Rechenbeispiel mit runden Zahlen. Der Spotpreis sei auf 100 Indexpunkte normiert, der Dollar-Zins liege bei 4 Prozent für zwölf Monate, die Leihrate für Gold bei 0,5 Prozent.
Der Aufschlag von 3,5 Prozent ist kein Hinweis darauf, dass der Markt einen höheren Goldpreis erwartet. Er ist der Preis dafür, das Metall erst später zu bekommen und bis dahin nicht bezahlen zu müssen. Wer das verwechselt, liest in eine steigende Goldkurve eine bullische Prognose hinein, die nicht darin steht.
Daraus folgt etwas Praktisches: Die Goldkurve wird steiler, wenn die Zinsen steigen, und flacher, wenn sie fallen. In den Jahren der Nullzinspolitik verlief sie fast waagerecht. Mit dem Zinsanstieg ab 2022 wurde sie deutlich steiler, ohne dass sich am Goldmarkt selbst etwas geändert hätte. Die Kurvenform folgte der Geldpolitik.
Die Leihrate: der zweite Hebel
Der Zins ist nur die eine Hälfte. Gold ist verleihbar, und wer es verleiht, verdient daran. Dieser Leihertrag wird von den Haltekosten abgezogen, wirkt in der Formel also wie eine Dividende bei Aktien.
Klassisch berechnet man die Gold Lease Rate als LIBOR minus GOFO, die Gold Forward Offered Rate. Die LBMA hat GOFO von 1989 an täglich veröffentlicht und die Publikation am 30. Januar 2015 eingestellt, das Silber-Pendant SIFO bereits im November 2012. Seither stellen Händler die Rate individuell, öffentlich verfügbar sind nur Schätzungen von Datenanbietern. Ein Stück Markttransparenz ist damit verschwunden.
Warum das für die Kurve zählt: Springt die Leihrate nach oben, weil physisches Metall kurzfristig gesucht ist, drückt sie die Steigung nach unten. Übersteigt sie den Dollar-Zins, kippt die Kurve in Backwardation. Bei Gold ist das selten und praktisch immer ein Signal aus dem physischen Markt, nicht eine Aussage über die künftige Preisrichtung.
Wenn die flache Kurve ausbricht: 2020 und 2025
Zweimal in kurzer Folge hat der Goldmarkt gezeigt, was passiert, wenn nicht der Zins, sondern die Logistik die Preise auseinandertreibt. Beide Male ging es nicht um die Form der Terminkurve im engeren Sinn, sondern um den Abstand zwischen New Yorker Future und Londoner Spotpreis.
März 2020. Im Lockdown standen Passagierflüge still, in denen Gold üblicherweise transportiert wird, und die Schweizer Raffinerien schlossen zeitweise. In New York fehlten lieferfähige 100-Unzen-Barren, während in London vor allem 400-Unzen-Barren lagen. Der Abstand zwischen Future und Spot riss auf. Die CME reagierte binnen Tagen und legte Ende März den Kontrakt Gold (Enhanced Delivery) mit dem Kürzel 4GC auf, der 400-Unzen-, 100-Unzen- und Kilobarren zur Lieferung zulässt, erstmals fällig im April 2020.
Anfang 2025. Diesmal war der Auslöser die Sorge, die USA könnten Zölle auf Edelmetalleinfuhren erheben. Wer Lieferverpflichtungen in New York hatte, wollte das Metall vorher dort haben. Nach Angaben der Financial Times wanderten seit der US-Wahl im November 393 Tonnen in die Comex-Tresore, die Bestände stiegen um rund 75 Prozent auf 926 Tonnen und damit auf den höchsten Stand seit August 2022. Die Wartezeit für Auslieferungen aus den Tresoren der Bank of England verlängerte sich von wenigen Tagen auf vier bis acht Wochen.
An den Zahlen lässt sich die Anspannung ablesen: Der World Gold Council beziffert den Aufschlag der Comex-Futures auf rund 50 Dollar je Unze in der Spitze und im Februar 2025 im Schnitt auf etwa 20 Dollar, gegenüber üblichen wenigen Dollar. Die Einmonats-Leihrate erreichte im Januar 2025 nach Berechnungen des World Gold Council bis zu 5 Prozent. Als im April 2025 die Ausnahme für Gold von den Zöllen bekannt wurde, lief der Aufschlag zusammen und das Metall floss zurück.
Wichtig ist die Einordnung, und die kommt vom World Gold Council selbst: Die Verschiebungen waren im Kern Risikomanagement, keine echte Angebotsknappheit. Die Warteschlange bei der Bank of England erklärt sich durch Logistik und Sicherheitsprozesse, nicht durch fehlendes Metall. Wer aus solchen Episoden eine drohende Lieferunfähigkeit der Börsen ableitet, überdehnt die Daten.
Die Lehre für die Kurve: Beim Öl entscheidet der Tankraum in Cushing über das vordere Ende, bei Gold entscheidet, in welchem Tresor der Barren liegt und welches Format er hat. Der Vergleich steht im Artikel zur Öl-Terminstruktur.
Gold, Öl und Erdgas nebeneinander
Drei Märkte, dieselbe Formel, drei völlig verschiedene Kurven.
Gold ist das Kontrollexperiment. Nimm einem Rohstoff die Lagerkosten, die Saisonalität und die Knappheit, und es bleibt die reine Zinskurve. Beim Öl kommt die Lagerlage hinzu, und die Kurve kippt als Ganzes zwischen zwei Regimen. Beim Erdgas kommt der Kalender hinzu, und die Kurve zackt jedes Jahr aufs Neue. Wer die drei nebeneinander legt, sieht, welcher Bestandteil des Cost of Carry gerade das Kommando hat.
Was das für die Praxis heißt
Für die Rollrendite hat die flache Goldkurve eine angenehme Eigenschaft: Die Rollkosten einer Long-Position sind klein und vorhersehbar, weil sie im Wesentlichen dem Zins entsprechen. Anders formuliert zahlst du die Finanzierung, die du auch hättest, wenn du das Metall auf Kredit kaufen würdest. Das unterscheidet Gold grundlegend von Volatilitätsprodukten, bei denen die Rollkosten eine Risikoprämie sind und ein Vielfaches betragen können, siehe VXX und UVXY.
Wer eine Futures-Position vollständig mit Anleihen oder Geldmarkt besichert, verdient auf der Sicherheit ungefähr den Zins, den er über den Roll bezahlt. Deshalb ist die Roll-Diskussion bei Gold weit weniger dramatisch als bei Öl oder Volatilität. Sie verschwindet aber nicht, und sie wird umso spürbarer, je steiler die Kurve durch hohe Zinsen wird.
Für deutsche Anleger kommt ein Punkt hinzu, der nichts mit der Kurve zu tun hat, aber über das Ergebnis mitentscheidet: die steuerliche Behandlung. Physisches Gold und Terminprodukte auf Gold werden unterschiedlich behandelt, und Zwischenformen wie Xetra-Gold haben eigene Regeln, die politisch immer wieder diskutiert werden. Eichhorn Coaching hat das in den Beiträgen Gold steuerfrei handeln und Steuerfrei in Xetra-Gold investieren aufgearbeitet. Das ersetzt keinen Steuerberater, gibt aber die richtigen Fragen vor.
Und wer Gold nicht isoliert, sondern im Verhältnis zu Silber betrachtet, findet bei Eichhorn Coaching mit dem Gold-Silver-Ratio einen zweiten Analysebaustein neben der Terminstruktur.
Live ansehen
Der Effekt ist am schnellsten sichtbar, wenn man die Kurven direkt vergleicht. Auf der kostenlosen Terminstruktur-Seite findest du Gold neben Öl, Erdgas, den übrigen Rohstoffen und dem VIX. Leg Gold neben Erdgas: eine Linie mit dem Lineal gezogen, daneben ein Sägezahn. Derselbe Mechanismus, zwei Welten.
Die Daten auf der Terminstruktur-Seite sind verzögert und dienen nur zu Informationszwecken. Die Kurvenform ist kein Trading-Signal und keine Handelsempfehlung. Der Handel mit Futures und Derivaten kann zu Verlusten bis über den Einsatz hinaus führen. Dieser Beitrag ist keine Steuer- und keine Anlageberatung.
Fazit
Die Gold-Terminstruktur ist die unspektakulärste Kurve im Rohstoffuniversum, und genau darin liegt ihr Wert. Weil Lagerkosten, Saison und Knappheit wegfallen, zeigt sie den Cost of Carry in Reinform: Zins minus Leihrate, sonst nichts. Wer diese Basislinie kennt, erkennt sofort, wenn etwas anderes im Spiel ist. Eine plötzlich abflachende Kurve ist ein Hinweis auf die Leihrate, ein aufreißender Abstand zwischen New York und London ein Hinweis auf die Logistik. 2020 war es ein Barrenformat, 2025 die Angst vor Zöllen. In beiden Fällen stand es zuerst in der Kurve.
Häufige Fragen
Warum ist die Gold-Terminstruktur so flach?
Weil von den Haltekosten fast nur die Finanzierung übrig bleibt. Lagerung und Versicherung kosten im Verhältnis zum Wert sehr wenig, es gibt keine Heizsaison und keine Ernte, und der oberirdische Bestand ist gegenüber der Jahresproduktion riesig. Als Steigung bleibt im Wesentlichen der Dollar-Zins minus der Leihrate für Gold.
Ist Gold jemals in Backwardation?
Selten, aber es kommt vor. Eine fallende Goldkurve bedeutet, dass die Leihrate über dem Dollar-Zins liegt, physisches Gold also kurzfristig knapp ist. Solche Phasen gab es etwa nach dem Washington Agreement 1999 und in Stressphasen des Londoner Marktes. Es sind Signale aus dem physischen Markt, keine Preisprognosen.
Was ist die Gold Lease Rate und wo finde ich sie?
Die Leihrate ist der Zins für das Leihen von physischem Gold, klassisch berechnet als LIBOR minus GOFO. Die LBMA hat GOFO von 1989 bis zum 30. Januar 2015 veröffentlicht und die Publikation dann eingestellt, SIFO für Silber schon 2012. Seither stellen Händler die Rate individuell, öffentlich gibt es nur Schätzungen von Datenanbietern.
Warum lag der Comex-Goldpreis Anfang 2025 über dem Londoner Spotpreis?
Aus Sorge vor möglichen US-Zöllen auf Edelmetalle wurde physisches Gold von London nach New York verschoben. Der Aufschlag stieg nach Angaben des World Gold Council in der Spitze auf rund 50 Dollar je Unze, die Wartezeit für Auslieferungen aus den Tresoren der Bank of England verlängerte sich von Tagen auf vier bis acht Wochen. Der World Gold Council ordnete das als Risikomanagement ein, nicht als echte Knappheit.
Wo sehe ich die aktuelle Gold-Terminstruktur?
Auf der kostenlosen Terminstruktur-Seite von Tradility, dort neben Öl, Erdgas, den übrigen Rohstoffen und dem VIX, mit Vergleichsfunktion und ohne Anmeldung.
Weiter vertiefen
- Terminstrukturkurve verstehen: der Hauptartikel mit allen Grundlagen
- Cost of Carry und Convenience Yield: die Formel, von der bei Gold nur ein Posten bleibt
- Öl-Terminstruktur: wenn die Lagerlage das Kommando übernimmt
- Erdgas-Terminstruktur: wenn der Kalender die Kurve formt
- Contango vs. Backwardation: die beiden Kurvenformen im Detail
- Rollrendite und Rollverluste: was die Kurvenform für deine Position bedeutet